券商基本面研究系列之一：经纪业务

作者： 夏至1987

发布于:2019-12-10 00:04

雪球

转发：23

回复：21

喜欢：109

今天来聊聊券商基本面的情况，这个专题篇幅会比较长，所以我们分几部分来说，涵盖券商行业的不同业务条线，有经纪业务、财富管理业务、信用业务、投行业务、资管业务、自营业务等。我尽量每天写一点，说的通俗易懂一些，因为有些业务确实还是挺复杂的，对于初涉券商行业投资的朋友尽量友好一些。

很多人会说牛市如果来了，无脑买券商就OK，熊市一直持续的话，买哪个都一样，顺势而为比基本面研究要重要的多。这种观点是现在投资券商行业的主流观点，即认为投资券商是一种投机行为，基本面研究的重要性被严重弱化了，属于可有可无的。我觉得这种观点有它存在的逻辑，但未免过于片面。

熊市买入，牛市离场的简单策略，确实可以解决部分收益的问题，但对于防控个股的个体风险无益。而且我们去做投资，如果对标的本身谈不上了解，只有一个牛市的信仰，这是远远不够的，这个信仰很难支持我们去重仓某个板块或某只股票。在投资领域，深度研究可以创造很多价值。对基本面研究得越透彻，对于收益和风险的来源也越明了，可以躲避很多投资中的大坑，进而有机会获得超额收益。

一、行业概述

话不多说，我们首先站在全局的角度，看看券商的利润和收入来自哪里？虽然2019年的年报还没有发布，我们也基本可以做出大致的预测：

从上图可以看出，去掉某些特殊年份的扰动，如2015年的大牛市和2018年的大熊市后，券商行业近年来的营收是稳步提升的，2019年将达到3600亿，但是不同业务条线的占比各不相同。

我们按百分比来看：

整体上呈现出经纪业务收入占比逐渐萎缩，自营业务收入和利息收入占比逐年增大的趋势。其中，经纪业务收入占比从2011年的高达50.63%逐步下滑至2019年的23.48%，已经让出了营收占比第一的位置。与之相对的是自营和利息收入占比在2019年分别达到了32%和21%，二者之和达到了54%，这在10年前是不可想象的。可以说券商整个行业的业态，也就是商业模式发生了根本性的变化，这个变化对于行业来说是喜是忧，后面我们还会重点分析。另外投行业务的占比相对稳定，加上近年来略有萎缩的资管业务，就构成了券商行业的五大业务支柱。

首先还是要看看最基础，也是我们最熟悉的经纪业务的现状。

（朋友们可以先点了关注再继续往下看）

二、经纪业务

我们去证券公司开户后，做的每一笔交易，都需要给公司支付一笔佣金，这个佣金就是券商经纪业务收入的大头了。

券商收取佣金的模式是：佣金总额=佣金率*股基交易总额。所以要提高佣金总额，要么提高佣金率，要么提高股基交易总额。

首先看看股基交易额的数据：

日均股基交易额基本是与资本市场行情保持正相关的，市场火爆时交易额自然就比较高，2018年降至冰点的4100亿，到2019年股市回暖后达到了5800亿，但距离2015年时11000亿的天量还相去甚远。可以看出交易量这个部分对于券商来说是不可控的，属于看天吃饭。

另一方面：佣金率的部分高低不等，对散户和对机构也有显著的差异。

首先对于机构客户，券商提供的并不是标准化同质化的服务，还会有一些研报、策略等信息的支持，另外一些基金公司依靠券商来销售产品，机构和券商之间并不是单纯的走一个通道的关系，还有合作的关系，所以券商向机构收取的佣金一般在万8，很少有下调的。

对于我们普通散户来说，老客户有些对交易成本不敏感的还在千1以上，近年来随着“一人多户”政策的改革，很多券商通过打佣金价格战来争夺客户，已经把佣金率降至万2.5以下的水平。所以这里可以看出在佣金率上的一个怪象，批发的价格甚至高于零售的价格。

但是总的趋势是比较明显的，由于市场竞争激烈，大部分券商的平均佣金率近几年来都在急速下滑：

2019年不足万3，据说到今年的四季度已经只有万2.8了，预计2020年全年的平均水平在万2.6左右。

好在券商的佣金率不可能无限下降，是有一个刚性的“底部”的。这个底部就是券商需要给各类交易清算机构缴纳的手续费，包括万0.2的证券管理费，万0.48的证券交易经手费，万0.2的过户费以及证券投资者保护基金等，加起来大约是万1。所以2019年券商实际到手的佣金率=万2.9-万1，即万1.9。

这里可以看出，由于券商需要搭建交易系统，支付网点、人员成本等各种费用，收取的佣金率是有一个盈亏平衡线的。根据我查询到的资料，2018年整个行业的经纪业务成本约为450亿。我们现在知道2018年的日均股基交易额在4100亿左右，那么计算得出保本线是佣金率万2.2。交易量越高，保本线可以给得越低，但低于万1.5的可能性仍然很小。所以到2020年以后，整体的佣金率下滑的速度将要显著放缓了，我预计未来五年的平均底部应该在万2.5附近，再往下，从券商本身的让利空间来看，内生的动力已经严重不足了，亏本儿的买卖总是不好做吧？

另外对于普通散户还需要注意，在我们的交易成本里目前的大头是印花税，收取交易额的千分之一，单向收取（即卖出的时候收取）。我们可以看到万3到万2.5的佣金率变化相对于千1的印花税来说是微不足道的，并不能有效降低交易成本，客户要求降低佣金率的意愿也就越来越弱了。

通过以上的分析我们可以得出这样一个结论，交易佣金可以提供一个收入的弹性，在牛市里股基交易量暴增，成本却是相对固定的，券商多赚的那部分钱可以变成实打实的利润。但这一商业模式本质是个通道业务，收过路费的，技术含量很低，市场竞争特别激烈，在市场不景气时利润单薄，并不是一个很好的业务，另外市场空间也在面临逐渐饱和的压力，未来的发展受限。

现在我国的股民已经达到1.47亿户（五年前只有六千多万户），每5个城镇人口就有1个拥有股票交易账户，可以进行有效投资的家庭有近一半拥有了股票账户，新开户的股民交易的意愿很低，有效户（账户净资产高于一万）占比越来越小。

在股基交易总额迟迟无法放量，佣金率又持续保持低位的背景下，传统的佣金业务越来越成为鸡肋，未来在行业内的地位会越来越边缘化，多家券商已经开始尝试战略性的转型“财富管理”业务，打开新的突破口。

未完待续~

感谢您拨冗读完此文，您的点赞和转发是我持续创作的动力。我是坚持满仓A股50年不动摇的夏至1987，您可以关注我，或我的同名公众号：夏至1987，我将持续为您带来有价值的原创内容。

延伸阅读：

1、猪周期、互联网、券商与大牛市

2、 买入券商股的逻辑

3、 小券商的投资机会在哪里

$中信证券(SH600030)$ $海通证券(SH600837)$ $国泰君安(SH601211)$

@今日话题 @雪球达人秀 @券商ETF @券商中国