七看腾讯财报：toB业务稳了吗？搞钱到底靠什么？

编者按：本文来自微信公众号“来咖智库”（ID:laikazk），作者：追辛，36氪经授权发布。

看财报，对比才有意思。

3月24日下午，腾讯发布2020年第四季度及全年业绩报告。数据显示，腾讯第四季度营收1336.7亿元（单位：人民币，下同），同比增长26%，净利润（Non-IFRS）为332.07亿元，同比增长30%；全年营收4820.64亿元，同比增长28%，净利润（Non-IFRS）为1227.42亿元，同比增长30%。

对于此次腾讯财报，外界重点关注toB业务的最新情况、新业务的变现以及政策监管下企业的反应等问题。腾讯方表示，始终持开放态度，鼓励同其他平台的合作，同时会积极配合监管，尽可能做到合规，金融科技业务会优先考量风险管理，而非追求规模保护，另外会保护用户数据隐私，要在数据共享与隐私保护之间取得平衡。“视频业务的变现，这个离我们还很远，目前我们关注的重点还是打造播主和视频用户的生态，用户体验的改善最为重要。”

本文，来咖智库将着眼腾讯的最新财报，从营收结构、业务条线、投资情况以及公司治理等多个维度入手，探究这家公司的发展脉络。

增值服务、网络广告、金融科技及企业服务是腾讯的三大营收业务，其中以游戏为主的增值业务一直占据着绝对的营收大头。自2018年腾讯“930”组织架构调整以来，金融科技及企业服务这样的toB业务变化情况，我们也能从屡次财报中窥见。

先从年度来看，财报显示，2020年增值服务、网络广告、金融科技及企业服务这三大业务的营收，分别实现了2642亿元、823亿元和1281亿元，在总营收占比为55%、17%和27%，与去年相比表现为“一升一降一持平”。但这样的年度对比可能还不明显，那我们再来看看季度的变化。从2020年的四个季度看，增值服务的营收占比呈连续下降趋势，已从去年一季度的58%下降到四季度的50%，而金融科技及企业服务的营收占比则持续上升，从25%上升到29%。

这也说明，腾讯在营收结构的调整上已经出现了显著变化，toB业务已经站稳脚跟，当然要完全上位还需很长一段时间，但这个趋势会一直持续下去。

值得注意的是，腾讯整体的营收成本也在逐季上升，2020年Q4的同比增长25%至748亿元，从去年初的“5”字头迈入“7”字头，该项增长主要受较高的渠道及分销成本、内容成本以及金融科技服务的交易成本所推动。而且从季度变化看，其成本增幅甚至已经接近营收的同比增长。

2020年Q4，腾讯网络游戏收入增长29%至391亿元，该项增长主要反映包括《和平精英》、《王者荣耀》、《PUBG Mobile》及近期推出《天涯明月刀手游》在内的智能手机游戏带来的收入贡献。根据游戏数据统计公司SuperData Research的报告，2020年《王者荣耀》和《和平精英》的收入都超过了20亿美元（约130亿人民币）。

腾讯高管在财报电话会上表示，四季度的游戏营业额和收入都有大约3%的环比下降，有三个方面的原因：一是去年上半年国人开始居家工作，下半年情况缓解都回到办公室，这个情况促进了去年上半年游戏营业额的增长，而营业额转化为财报营收有一定延迟；二是四季度对腾讯来说是游戏业务的淡季；三是因为今年春节较晚，所以针对春节的营销计划是从1月才开始的，对去年四季度的营收没有帮助。

腾讯此次还首次单独披露海外游戏业务的收入，其中Q4同比增长25%至98亿元，已占到游戏总收入的25%。正如马化腾在财报中提到，通过丰富产品内容及一系列的创新，进一步延伸消费互联网的领先地位，以游戏为起始点的国际业务也有长足进展。

但行业已经正在发生变化，比如去年以来米哈游的《原神》、莉莉丝的《万国觉醒》，阿里巴巴的《三国志战略版》等爆款游戏，正在打破腾讯游戏的一家独大，尤其是前两个布局的市场主要是海外，而字节跳动也将与腾讯展开激烈的竞争。当然，腾讯也在加大游戏领域的布局，年初至今腾讯已经投资超过21家游戏公司，投资速度超过去年全年投资的29家。

可以预见的是，2021年腾讯新游储备丰富，多个大IP加持有望延续优异表现。比如《地下城与勇士手游》、《英雄联盟手游》背靠大端游IP预计上线后表现强劲，另外还有多款IP大作，包括著名小说授权改编的《大主宰：大千世界》、《庆余年》，来自热门动漫IP的《秦时明月世界》、《妖怪名单之前世今生》，以及经典IP加持的《真·三国无双霸》、《俄罗斯方块环游记》，此外还有基于虚幻4引擎的《黎明觉醒》、《诺亚之心》等开放世界手游。

对于未来游戏业务的发展，腾讯方面表示，公司将继续同IP方合作开发游戏，在国内和海外发行，并在投资PC和主机游戏公司方面会十分积极，不会为各个类型公司的投资数量设定目标。“我们希望投资最好的题材，或者拥有未来最好题材游戏的公司。国内可能手游公司做得最好，日本美国的游戏公司可能做得最好的是主机游戏，而欧洲的游戏题材可能做得更好。我们重视不是所投资公司擅长做PC，主机还是手游，而是他们能做什么类型和题材的游戏，比如模拟游戏，卡牌游戏等等。”

值得注意的是，腾讯还首次在财报中披露了未成年玩家的流水数据。2020年第四季度，18岁以下未成年人在其中国网络游戏流水的占比为6.0%，其中16岁以下未成年人的流水占比为3.2%。

对于拥有巨额流量的腾讯来说，近年来也在加速向内容价值转移，而数字内容IP化是重要的着力点。

腾讯财报显示，去年收费增值服务账户数同比增长22%至2.19亿，其中视频付费服务会员数达到1.23亿，主要受益于热门动漫IP及剧集的推出。我们还增强了文学、动漫、游戏及长视频服务的跨IP价值，创造具吸引力的内容并吸纳付费用户。此外，我们正在建设充满活力的短视频社区，鼓励观众与创作者之间的互动，并提供知识型视频内容。我们在微视播出的微剧大受欢迎，录得数十亿的视频播放量及社交媒体评论量。付费流媒体的模式，带来了音乐服务会员数的持续增长。在阅文集团，我们致力丰富其免费及付费内容、社区功能及以IP为中心的内容生态。

腾讯高管在财报电话会上表示，过去十年公司也在努力提高内容质量，比如在游戏的分销和发行、音乐业务等方面，都选择同业内的顶级公司进行合作，包括环球音乐和华纳音乐，在文学业务方面也是如此，一直在积极拥抱这个趋势，也不断地完善策略。“腾讯通过游戏来提供互动娱乐的服务，优点是用户随时随地都可以享受我们的服务，价格也不贵，也可以增强用户同IP之间的连结，有利于用户消费我们的IP。比如《斗罗大陆》这款IP来自阅文集团，有漫画书、动画片以及电视剧等衍生品推出，现在成为了腾讯的一款卡牌游戏。”

中信证券的报告显示，随着腾讯大文娱整合后，社交网络各业务有望迎来付费率和ARPPU提升。这主要来自于：直播业务有望加速整合，合并后虎牙及斗鱼的恶性竞争和版权成本有望改善，享受Z世代用户红利；长视频业务，腾讯视频2021年优质和精品内容聚集，包括了《庆余年2》、《四十正好》、《欢乐颂 3》等热门剧目续集和《三体》、《鬼吹灯》、《雪中悍刀行》等大IP改编剧目；腾讯音乐付费率预计持续受益版权整合，与阅文、腾讯视频合作深度加大等因素催化下持续提升，预计2021年在线付费用户数可达6830万人，YoY+43％。

财报的口径和表述，最能反映出环境对战略的影响和改变。

2019年的年报中，腾讯的金融科技主要是致力于推动支付创新，增加支付使用场景，扩大理财产品组合。但在此次最新财报中，金融科技业务的战略重点则是积极配合监管机构，与行业合作伙伴一起推出合规及普惠的金融科技产品，同时优先考虑风险管理，而非追求规模。

来咖智库也注意到，本次财报腾讯弱化了对金融科技相关数据以及相关产品的展示，比如商业支付日均交易笔数、月活跃账户和商户，以及理财通的资产保有量和客户数等具体业务情况，都没有公布最新的数据，只是提到交易支付额、支付频率、资产保有量等都是同比稳健增长。

腾讯公司总裁刘炽平表示，监管机构提出金融持股公司的概念，目的是为了控管金融系统内的风险，我们也在持续关注相关进展，会努力完成合规的工作，可能涉及一些组织方面的改变，但是对于公司业务应该不会有影响，真正有影响的措施是关于贷款行为方面的监管。过去几个月里相关政策密集出台，但是公司所从事的金融科技和贷款业务的模式中，一是严格合规，在形式上和实质上都一样；二是在风险管理方面非常谨慎，不断优化服务质量，而非单单追求规模的扩张；三是专注于提供令卖家和消费者都能够受益的产品和服务；四是还强调提供金融机构的合作，而非寻求破坏现有金融秩序。公司未来还会继续检视自身的合规情况，这些政策可以帮助行业实现健康和可持续的发展。

以往财报中，腾讯对云及企业服务都是“重业务轻技术”的描述，同时还会公布了腾讯云的具体营收以及付费客户等数据。但此次财报并未公布云业务相关数据，但科技和技术的属性却得到了强化，能够看到腾讯云开始向纵深化方向发展。

比如在IaaS技术方面，腾讯推出了“星星海”定制化云服务器解决方案及自研的数据中心技术“T-block”，以提升云服务的表现及成本效益。同时还开发了新一代星星海SA3服务器，采用最新的AMD 霄龙处理器，提升了人工智能、安全、存储及网络能力，更加节能。

在SaaS产品方面，腾讯会议成为中国最大规模的独立云会议应用，还推出全新的会议室解决方案“腾讯会议Rooms”和“会议室连接器”，能够与客户现有的音视频设备兼容，提供高质量的互动通信体验。企业微信已经成为远程办公不可或缺的通信工具，目前服务超过550万企业客户，使其实现更好的内部沟通并与超过4亿微信用户连接。未来还将继续投资云计算基础设施及技术，发挥在通信及效率办公方面的优势，并与合作伙伴协作升级PaaS及SaaS解决方案。

但是云业务的难题和挑战也非常明显。刘炽平就提到，腾讯云开展企业业务方面的问题，主要还是说服企业使用云服务，价格太高或者是没有时间都成为企业的借口，最终的问题在于云对企业有什么用，为什么要上云。首先企业不断向线上、向云上迁移，这是一个逐步加快的趋势，就像疫情加速了传统零售商的电商化；其次企业有自己的惯性和做事方法，上云可以提升效率和降低企业成本，但这也意味着大量的内部程序和员工行为需要随之改变，需要我们将上云的益处解释清楚，以及提供成功的案例；最后是企业的IT资源，所以我们才和系统集成商合作，为企业上云提供协助拓展业务。

目前，腾讯云的业务从去年四季度已经开始恢复，但还需要不断增强技术，产品的竞争力，以及成本竞争力，包括使用AMD服务器架构。腾讯在SaaS方面有很多市场领先的解决方案，未来将云服务同这些SaaS解决方案连结，发挥竞争优势，克服眼前的挑战。

中信证券的报告显示，根据中国信通院数据，国内公有云市场预计维持30％以上的高增速，同时腾讯已经处于国内云计算第一梯队，未来份额有望持续提升。现阶段腾讯保持高资本投入发力云基建，中长期盈利能力有望随规模效应持续改善。同时腾讯发力拓展高毛利的PaaS及SaaS业务，云业务盈利能力有望提升。未来随着云基建逐步建成带来的规模效应和软硬件端的技术优化，以及一次性调整和疫情带来的影响逐渐消除，腾讯云盈利能力有望持续得到改善。

不管愿不愿意或者是承不承认，腾讯的投资情况是藏不住了，甚至关注度有时超过了主营业务。而在财报中，腾讯的投资收益主要体现为毛利中的“其他收益净额”，该类目主要包括处置若干投资公司所得收益净额、以及投资公司的公允价值净收益等非国际财务报告准则调整项目。

2020年Q4，腾讯的其他收益净额，也就是投资收益为329亿元，2020年全年该项收益为571亿元，主要是非国际财务报告准则调整项目，包括因社交媒体、电子商务及网络游戏等垂直领域的投资公司估值增加而产生的公允价值收益净额，以及视同处置若干投资公司的收益净额，部分被若干投资公司的减值拨备所抵销。

而腾讯投资收益的情况，甚至已经大幅提升了其整体净利润率，比如去年Q4净利润44%，而Non-IFRS下则为26%，两者相差了18个点。

财报还显示，2020年底，腾讯所投资的公司的公允价值达到了9819亿元；而去年同期，这一数字为3346.88亿元。

据媒体报道，2020年腾讯投资横跨海内外，行业涉及文化娱乐、游戏、教育电商、人工智能等多维度。IT桔子统计，其对外投资事件达到168起，投资数量超过红杉资本中国、位列第一。

在环境、社会及管治措施方面，腾讯此次在财报的论述，也是符合当下的监管背景和要求。

比如，维护用户隐私及数据安全为腾讯的首要任务。“我们注重用户体验，在产品与服务中恪守’将隐私保护融入设计‘的理念。我们使用数据加密、数据脱敏、去标识化及量子加密等先进技术，保障用户的数据安全。我们在中国升级了未成年人健康上网保护体系，帮助家长防止未成年人过度使用互联网服务。”

腾讯还提到，建立了严谨的风险管理及内部控制体系，恪守最高的企业管治标准。我们亦已订立反舞弊及举报政策，以识别并防止欺诈及贪腐行为。

今年2月初，腾讯公布消息显示，2019年第四季度至今，腾讯反舞弊调查部共发现查处违反“腾讯高压线”案件60余起，100余人因违反“腾讯高压线”被辞退，40余人因涉嫌犯罪被移送公安机关处理。同时新增多家永不合作主体。

马化腾还首度回应了媒体关于反垄断的相关情况，其会积极配合监管部门，总的来说尽可能做到合规，保证长远的发展。

刘炽平提到，现在对于监管措施的关注特别多，这也是非常自然的事情，随着互联网公司规模的增大，以及互联网服务越来越成为人们生活不可或缺的部分。关于反垄断已经跟相关部门多次见面，对这方面要求跟政府都有定期会议，在会议当中谈及多项议题，期待能够打造一个健康的环境，让更多创新在国内发生，腾讯也一直非常重视合规和要求，聚焦用户价值和创新。“游戏和数字娱乐业务行业的竞争程度更高，公司非常多，这个行业跟监管措施关联性不大。公司将继续同监管方合作，持续做合规方面的努力。”