营销推广费用减少，游戏利润持续释放

中文传媒（600373）公司动态点评 2017年11月06日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2017年11月06日 目前股价 19.17 总市值（亿元） 264.15 流通市值（亿元） 245.77 总股本（万股） 137,794 流通股本（万股） 128,207 12个月最高/最低 39.5/18.95 刘浩然0755-83464814 Email:liuhr@cgws.com 执业证书编号:S1070517070001 联系人（研究助理）： 何思霖0755-83515591 Email:hesilin @cgws.com 从业证书编号:S1070115120058 张正威0755-83554449 Email:zhangzhengwei@cgws.com 从业证书编号:S1070115100009 数据来源：贝格数据 营销推广费用减少，游戏利润持续释放 ——中文传媒（600373）公司动态点评 2017E 2018E 2019E 营业收入 13031.4 14334.5 15911.3 (+/-%) 2.0% 10.0% 11.0% 净利润 1474.3 1713.1 2064.2 (+/-%) 13.8% 16.2% 20.5% 摊薄EPS 1.07 1.24 1.50 PE 17.92 15.42 12.80 资料来源：长城证券研究所  公司发布2017年三季度报告： 1）公司2017年前三季度营业收入89.91亿元，同比下滑2.49%；归属母公司股东净利润11.02亿元，同比增长11.41%；扣非后净利润10.59亿元，同比增长12.4%；基本每股收益0.8元，同比增长11.11%。 2）第三季度单季度公司实现营收29.99亿元，同比下滑3.92%，环比下滑2.33%；毛利率35.17%，同比下降2.92pct，环比下降2.13pct；归属母公司股东净利润3.07亿元，同比下滑13.39%，环比下滑4.56%；扣非后净利润2.80亿；基本每股收益0.22元。 3）第三季度单季度净利润同比下滑的主要原因是报告期内管理费用增加以及营业收入下滑，其中，单季度管理费用同比增长29.04%，主要因为智明星通研发投入同比增长，此外，单季度销售费用同比减少41.46%，主要因为COK进入成熟期，公司逐步减少推广费用。  COK利润持续释放，超级IP游戏明年集中上线： 1）公司2017年前三季度销售费用为8.78亿元，同比减少50.15%，主要因为COK已步入游戏成熟期，持续的大规模推广对于营收的贡献有限，预计公司将继续削减销售费用，由于前三季度下降的销售费用与短期管理费用上升相抵消，净利率水平有望在四季度进一步上升，推广费用减少或将促进公司全年游戏业务业绩释放。 2）超级IP游戏《全面战争》《使命召唤》预计在2018年Q2后开始测试，有望接力COK成为公司新盈利点；与腾讯合作的《乱世王者》三季度上线，游戏表现符合预期，稳居IOS畅销榜前列，预计全年流水超20亿元，新增利润将从今年四季度开始确认。  出版发行业务回暖，核心竞争力逐步搭建： 1）公司2017年前三季度出版业务营收约20.8亿元，同比增长14%；毛-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 16-11 16-12 17-01 17-02 17-03 17-04 17-05 17-06 17-07 17-08 17-09 17-10 中文传媒 传媒 沪深300 核心观点 盈利预测 股价表现 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 传媒 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 利率20.84%，同比减少3.62pct，主要因为上游纸价上涨所致；发行业务营业收入约24.4亿元，同比增长3.37%；毛利率36.47%，同比上升0.56pct。 2）公司致力于全面提升出版及发行板块的核心竞争力，不断探索新型出版模式，围绕打造“城市文化综合服务平台”、“出版发行行业物联网平台”、“校园综合服务平台”、“新华云智慧教育平台”、“O2O新商业模式交易平台”、“智慧物流配送平台”等六大平台，积极推动产业转型升级，随着出版行业延续进一步回暖趋势，公司出版发行业务将保持稳定增长。  投资建议：看好公司后续产品盈利能力和COK利润的持续释放，预计公司2017/18/19年EPS分别为1.07/1.24/1.50元，对应PE分别为18/15/13倍，维持“推荐”评级。  风险提示：游戏发行时间不及预期，游戏流水不及预期，纸张价格持续上涨影响出版业务。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 11602 12776 13031 14334 15911 成长性 营业成本 7459 7740 8470 9131 9865 营业收入增长 10.5% 10.1% 2.0% 10.0% 11.0% 销售费用 1707 1911 1173 1433 1750 营业成本增长 -11.3% 3.8% 9.4% 7.8% 8.0% 管理费用 1155 1653 1686 1855 2059 营业利润增长 34.7% 11.9% 15.8% 16.8% 20.7% 财务费用 -50 -68 -67 -114 -164 利润总额增长 28.2% 12.3% 15.2% 16.2% 20.0% 投资净收益 76 63 0 0 0 净利润增长 30.7% 22.4% 13.8% 16.2% 20.5% 营业利润 1175 1314 1522 1778 2145 盈利能力 营业外收支 45 55 56 56 56 毛利率 35.7% 39.4% 35.0% 36.3% 38.0% 利润总额 1220 1370 1578 1834 2201 销售净利率 10.0% 10.0% 11.2% 11.8% 12.8% 所得税 58 89 120 140 160 ROE 10.8% 11.8% 11.9% 12.3% 13.1% 少数股东损益 104 -14 -16 -19 -23 ROIC 25.7% 17.5% 22.0% 20.6% 36.7% 净利润 1058 1295 1474 1713 2064 营运效率 资产负债表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 销售费用/营业收入 14.7% 15.0% 9.0% 10.0% 11.0% 流动资产 10326 9954 11712 14767 17255 管理费用/营业收入 10.0% 12.9% 12.9% 12.9% 12.9% 货币资金 4551 5075 4898 8952 9366 财务费用/营业收入 -0.4% -0.5% -0.5% -0.8% -1.0% 应收票据及账款 2019 1424 1800 1746 2190 投资收益/营业利润 6.4% 4.8% 0.0% 0.0% 0.0% 预付账款 2491 1950 3489 2374 3960 所得税/利润总额 4.8% 6.5% 7.6% 7.6% 7.3% 存货 940 1022 1047 1184 1226 应收账款周转率 5.75 8.97 7.24 8.21 7.26 非流动资产 6080 7434 6750 6119 5488 存货周转率 7.93 7.57 8.09 7.71 8.04 固定资产合计 1569 1466 1031 596 162 流动资产周转率 0.98 0.80 0.75 0.73 0.72 资产总计 16406 17387 18462 20886 22743 总资产周转率 0.71 0.73 0.71 0.69 0.70 流动负债 4925 5079 4821 5697 5688 偿债能力 短期借款 441 131 0 0 0 资产负债率 37.1% 35.5% 32.0% 32.5% 29.8% 应付票据及账款 2390 2235 2826 2629 3265 流动比率 2.10 1.96 2.43 2.59 3.03 非流动负债 1168 1091 1091 1091 1091 速动比率 1.87 1.70 2.15 2.33 2.76 长期借款 0 728 728 728 728 每股指标（元） 负债合计 6094 6170 5912 6788 6779 EPS 0.77 0.94 1.07 1.24 1.50 股东权益 10311 11209 12542 14090 15956 每股净资产 7.48 8.14 9.11 10.23 11.59 股本 1378 1378 1378 1378 1378 每股经营现金流 1.34 0.66 -0.13 2.94 0.30 留存收益 2945 4187 5536 7103 8992 每股经营现金/EPS 1.75 0.71 -0.12 2.37 0.20 少数股东权益 551 204 188 169 146 估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债和权益总计 16405 17379 18454 20878 22735 PE 24.97 20.39 17.92 15.42 12.80 现金流量表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E PEG 1.43 1.21 8.96 1.54 1.16 经营活动现金流 1012 2357 -30 4044 383 PB 2.71 2.40 2.14 1.90 1.67 其中营运资本减少 1318 -526 2016 2179 2497 EV/EBITDA 2.28 2.07 2.03 1.84 1.66 投资活动现金流 -923 -1121 42 42 42 EV/SALES 16.86 13.76 10.89 8.20 6.98 其中资本支出 166 375 0 0 0 EV/IC 2.03 1.69 1.66 1.23 1.08 融资活动现金流 1755 -354 -189 -32 -11 ROIC/WACC 3.40 3.48 2.85 3.44 2.61 净现金总变化 1844 883 -177 4054 414 REP 0.26 0.18 0.21 0.20 0.36 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 刘浩然：格拉斯哥大学经济学硕士，2012年加入长城证券，2014年任传媒行业研究员 何思霖：FRM，美国布兰戴斯大学金融学硕士，2015年加入长城证券并任传媒行业研究员 张正威：2015年加入长城证券，2016年任传媒行业研究员。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨