一季报业绩超预期，费用率水平有望持续优化

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2023年04月28日 固德威（688390.SH） 一季报业绩超预期，费用率水平有望持续优化 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，业绩超预期。公司2022年实现营收47.1亿元，同增75.88%；归母净利润6.49亿元，同增132.27%。其中，22Q4营收17.95亿元，同增87.06%，环增22.65%；归母净利润3.74亿元，同增480.89%，环增69.66%。23Q1营收17.19亿元，同增164.59%，环比-4.20%；归母净利润3.36亿元，同比高增，环比-10.09%。 储能逆变器、电池收入高增，境外营收表现亮眼。1）分产品看，公司2022年并网逆变器收入20.01亿元，同增2.38%，销量约46.10万台；储能逆变器收入16.43亿元，同比高增307.95%，销量约22.73万台；储能电池收入6.27亿元，销量约267.06MWh；户用系统2.10亿元，同增19.83%。2）分地区看，2022年公司境内收入9.48亿元，同降1.31%，境外收入37.42亿元，占比总营收约80%，同增120.03%。据EESA，公司在2022年中国企业全球储能小功率PCS（30kW以下）出货量排名中排名全球第一，品牌优势显著。预计2023年公司有望凭借海外市场的品牌和渠道积累，在欧美地区和南非等新兴市场实现销售放量。 23Q1单季毛利率水平大幅提升，规模效应持续摊薄费率水平。毛利端：2022年公司毛利率同增0.79pct至32.46%；23Q1毛利率39.05%，同增8.92pct，环增4.2pct。盈利能力大幅提升，预计主要系大宗原材料价格回落贡献，预计Q2毛利率有望延续该提升趋势。费率端：23Q1公司期间费率环比-5.13pct至15.03%，出货规模高增趋势下费率水平持续摊薄。净利率：2022年净利率同增3.11pct至13.51%；22Q4净利率20.62%，同增13.78pct，环增5.8pct；23Q1净利率19.28%，同比大幅提升，环比-1.34pct。 展望2023年：预计并网、储能逆变器高增，费用率水平持续优化。1）并网逆变器：碳酸锂降价企稳后有望催化下游需求，预计全年光伏高景气，并网逆变器有望出货60-80万台；2）储能逆变器：随着公司物料短缺问题缓解，2023年工商储占比预计大幅提升，此外公司23H2有望推出微逆产品，预计贡献营收增量；3）储能电池：Pack产能提升叠加自供比例增加，盈利能力有望进一步改善；4）户用系统：预计2023年出货有望达到1GW,出货规模高增趋势下，公司费用率有望持续优化，看好公司2023年业绩弹性。 盈利预测与投资建议。考虑到公司费用率改善明显，我们调增公司盈利预测，预 计 公 司2023-25年 归 母 净 利 润18.55/26.47/34.76亿 元 ， 同 增185.7%/42.7%/31.3%，对应2023-25年PE估值为19.7/13.8/10.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨、政策变更或不及预期、产能落地不及预期、假设和测算与实际情况存在出入。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,678 4,710 15,552 22,325 29,154 增长率yoy（%） 68.5 75.9 230.2 43.5 30.6 归母净利润（百万元） 280 649 1,855 2,647 3,476 增长率yoy（%） 7.4 132.3 185.7 42.7 31.3 EPS最新摊薄（元/股） 2.27 5.27 15.06 21.49 28.21 净资产收益率（%） 16.6 27.9 46.6 40.8 35.5 P/E（倍） 130.5 56.2 19.7 13.8 10.5 P/B（倍） 22.0 16.2 9.3 5.7 3.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年4月26日收盘价 增持（维持） 股票信息 行业 光伏设备 前次评级 增持 4月26日收盘价(元) 296.04 总市值(百万元) 36,472.13 总股本(百万股) 123.20 其中自由流通股(%) 65.53 30日日均成交量(百万股) 2.84 股价走势 作者 分析师 杨润思 执业证书编号：S0680520030005 邮箱：yangrunsi@gszq.com 分析师 杨凡仪 执业证书编号：S0680522070008 邮箱：yangfanyi@gszq.com 相关研究 1、《固德威（688390.SH）：储能业务亮眼，期待盈利改善》2022-09-02 2、《固德威（688390.SH）：重塑发展战略，户用逆变器龙头再出发》2022-04-28 -46%0%46%91%137%183%228%274%320%2022-042022-082022-122023-04固德威沪深300 2023年04月28日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2940 4250 11135 10004 21061 营业收入 2678 4710 15552 22325 29154 现金 1231 1577 0 1370 3950 营业成本 1830 3182 10551 15304 20050 应收票据及应收账款 661 725 3851 2718 5860 营业税金及附加 8 13 42 60 79 其他应收款 32 97 329 283 516 营业费用 211 339 1120 1607 2099 预付账款 29 74 266 222 415 管理费用 106 197 638 871 1108 存货 855 1579 6492 5214 10122 研发费用 188 348 1135 1596 2070 其他流动资产 132 198 198 198 198 财务费用 42 -95 72 110 70 非流动资产 775 1549 6585 6764 8633 资产减值损失 -19 -37 47 67 87 长期投资 44 40 37 34 32 其他收益 24 23 20 100 100 固定资产 403 901 5664 5732 7510 公允价值变动收益 -2 -4 -4 -4 -4 无形资产 76 73 82 90 98 投资净收益 7 13 13 13 13 其他非流动资产 253 536 803 907 993 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3715 5799 17720 16769 29694 营业利润 296 695 1977 2819 3699 流动负债 1984 3290 13454 10079 19786 营业外收入 0 0 1 1 1 短期借款 0 50 469 16 20 营业外支出 0 5 5 5 5 应付票据及应付账款 1684 2442 11240 8606 17395 利润总额 296 690 1972 2814 3694 其他流动负债 301 798 1745 1458 2371 所得税 18 54 154 219 288 非流动负债 53 228 364 331 309 净利润 278 636 1818 2594 3406 长期借款 0 0 136 103 81 少数股东损益 -1 -13 -37 -53 -70 其他非流动负债 53 228 228 228 228 归属母公司净利润 280 649 1855 2647 3476 负债合计 2037 3518 13818 10410 20095 EBITDA 306 728 2211 3226 4125 少数股东权益 22 24 -14 -67 -137 EPS（元） 2.27 5.27 15.06 21.49 28.21 股本 88 123 172 172 172 资本公积 972 994 944 944 944 主要财务比率 留存收益 590 1133 2457 4170 6475 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 1656 2257 3916 6425 9735 成长能力 负债和股东权益 3715 5799 17720 16769 29694 营业收入(%) 68.5 75.9 230.2 43.5 30.6 营业利润(%) -1.8 134.5 184.4 42.6 31.2 归属于母公司净利润(%) 7.4 132.3 185.7 42.7 31.3 获利能力 毛利率(%) 31.7 32.5 32.2 31.5 31.2 现金流量表（百万元） 净利率(%) 10.4 13.5 11.7 11.6 11.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 16.6 27.9 46.6 40.8 35.5 经营活动现金流 296 874 3401 2688 5198 ROIC(%) 14.5 24.0 38.6 38.6 33.3 净利润 278 636 1818 2594 3406 偿债能力 折旧摊销 46 82 244 414 506 资产负债率(%) 54.8 60.7 78.0 62.1 67.7 财务费用 42 -95 72 110 70 净负债比率(%) -72.1 -59.5 20.0 -16.9 -38.2 投资损失 -7 -13 -13 -13 -13 流动比率 1.5 1.3 0.8 1.0 1.1 营运资金变动 -90 176 1275 -422 1224 速动比率 1.0 0.8 0.3 0.4 0.5 其他经营现金流 27 88 4 4 4 营运能力 投资活动现金流 51 -503 -5272 -584 -2366 总资产周转率 0.9 1.0 1.3 1.3 1.3 资本支出 319 486 5039 182 1871 应收账款周转率 6.6 6.8 6.8 6.8 6.8 长期投资 357 -29 3 3 3 应付账款周转率 1.4 1.5 1.5 1.5 1.5 其他投资现金流 726 -46 -230 -400 -492 每股指标（元） 筹资活动现金流 -111 -52 -162 -277 -251 每股收益(最新摊薄) 2.27 5.27 15.06 21.49 28.21 短期借款 0 50 -38 3 4 每股经营现金流(最新摊薄) 2.40 7.10 27.61 21.82 42.19 长期借款 0 0 136 -33 -22 每股净资产(最新摊薄) 13.44 18.32 31.78 52.15 79.02 普通股增加 0 35 49 0 0 估值比率 资本公积增加 25 22 -49 0 0 P/E 130.5 56.2 19.7 13.8 10.5 其他筹资现金流 -136 -159 -261 -247 -233 P/B 22.0 16.2 9.3 5.7 3.7 现金净增加额 210 380 -2033 1826 2580 EV/EBITDA 163.0 68.2 23.4 15.4 11.4 资料来源：Wind，国