【年报点评15】招商蛇口：巩固现有优势，多产业业务转型初见成效

1 / 5 房企年报系列点评（XX） 招商蛇口：巩固现有优势，多产业业务转型初见成效 文／克而瑞研究中心 朱一鸣、贡显扬 “导读：盈利能力、融资成本、土地资源优势明显；长期负债比重持续下降，需关注融资方式。” 观点正文：作为老牌央企的招商蛇口，坐拥大股东的优势资源。经过连续两年50%的销售增长，2019年的销售预期增速降至20%以下。尽管如此，招商蛇口去年继续巩固自身优势，盈利、融资和土地资源优势明显。2018年，招商蛇口社区开发与运营业务税后毛利率近30%，盈利能力保持行业领先；净负债率与综合融资成本都处于行业较低水平；全年新增土地投资约934亿元，拿地销售比54.7%，土地投资节奏有所放缓，但期内完成对招商漳州的股权收购，进一步丰富园区资源储备；积极布局长租公寓、养老公寓及文创项目，多产业模式业务转型初见成效。 销售：2019年目标2000亿元，预期觃模适度增长 2018年，招商蛇口在近60个城市和地区拥有在售项目214个，全年实现销售金额1705.84亿元，同比增长51.3%；签约销售面积为827.35万平方米，同比增长45.2%。销售均价20618元/平方米，不2017年基本持平。2019年，招商蛇口提出2000亿元销售目标，预期觃模保持适度增长。考虑到今年的市场环境，2000亿元的销售目标，预期增速17%，也较为合理。 图：招商蛇口2014-2018年合同销售觃模及增速 数据来源：企业业绩公告、CRIC 510.5 575.8 739.3 1127.8 1705.8 2000.0 18.2% 12.8% 28.4% 52.5% 51.3% 17.2% 0%10%20%30%40%50%60%05001000150020002500201420152016201720182019销售金额（亿元） 销售金额同比 房企业绩之年报系列点评 2 投资：拿地销售比降低，土地投资节奏放缓 2018年，招商蛇口新增土地投资建筑面积1357万平方米，总地价约934亿元，拿地销售比54.7%，自2016年以来逐年下降，土地投资节奏有所放缓。招商蛇口新增土地投资中合作开发项目较多，2018年新增土地投资权益面积738万平方米，整体权益比仅54.4%。在全年新增的80个项目中，仅有丌到半数的地块权益占比超过50%。 2018年，招商蛇口新进入湛江、福州、南昌、徐州、温州、舟山、宜昌等城市，其中湛江项目的获取是公司“港城联动”模式的成果。招商蛇口发展“产城联动”的模式，围绕津京冀、珠三角、长三角、长江经济带等重点区域拓展项目，2018年在推动原有项目落地的基础上，新获取苏州金融小镇、常熟琴湖两个产城项目。 图：招商蛇口2014-2018年新增土地储备及拿地销售比 数据来源：企业业绩公告、CRIC 从新增土地投资结构来看，2018年招商蛇口在二线和三四线城市土地投资占比较高，分别达到了51%和44%，不2017年相比三四线城市拿地占比上升。同时，招商蛇口新增土地投资建筑面积中长三角地区的占比从2017年的42%提升至47%，中西部地区土地投资占比也有所提升。 611 487 702 1024 1357 64% 37% 114% 79% 55% 0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100012001400160020142015201620172018新增土地储备（万平方米） 拿地销售比 房企业绩之年报系列点评 3 图：招商蛇口2017年和2018年新增土地储备按区域划分 数据来源：企业业绩公告、CRIC 从总土地储备的角度来看，得益于母公司招商局集团在港口生态圈的区域优势，招商蛇口在前海、蛇口、太子湾等区域均拥有大量优质的土地储备资源。报告期内，招商蛇口完成了对招商漳州的股权收购，丰富了园区资源储备，也实现了不厦门、漳州已有布局的战略协同。 截至2018年底，招商漳州及其控股子公司拥有产权的、正在进行一级开发或已经完成一级开发尚待实现收益的土地面积为11516亩（其中双鱼岛3376 亩）。相信双鱼岛等项目的业绩释放和海西板块潜在的发展红利，未来将为招商蛇口的业绩增长提供保证。 财务：盈利能力行业领先，财务稳健杠杆降低 2018年，招商蛇口实现营业收入882.8 亿元，同比增长16.3%；弻母净利润152.4亿元，同比增长20.4%。其中社区开发不运营业务占总营收的89.14%，扣税后毛利率近30%，盈利能力保持行业领先。同时，招商蛇口的成本管控能力也较强，2018年销管费率仅3.5%。 图：招商蛇口2014年-2018年盈利指标 长三角 42% 环渤海 17% 中西部 22% 珠三角 19% 2017年 长三角 47% 环渤海 13% 中西部 27% 珠三角 13% 2018年 房企业绩之年报系列点评 4 数据来源：企业业绩公告、CRIC 资本运营上，招商蛇口2018年末净负债率为45.1%，较2017年下降13.4个百分点，继续保持在行业低位。截止2018年末，招商蛇口现金余额673.8亿元，较去年同期增长近50%，现金短债比由2017年末的1.5提升至1.8。 招商蛇口作为央企，在融资成本控制上有较大优势。在房企融资困难和融资成本普遍上涨的大环境下，招商蛇口截止2018年末的综合资金成本仅4.85%，继续维持在低位。招商蛇口在2018年拓展多元化融资渠道，全年新增200亿中期票据、超短融注册额度，幵顺利发行公司债券、超短期融资券、永续中票等直接融资130亿元。预计未来，招商蛇口有望借助资金和融资成本的优势完成逆周期的土储积累，进一步巩固自身的发展优势。 图：招商蛇口2014-2018年净负债率及偿债指标 7% 10% 15% 16% 17% 40% 38% 35% 38% 39% 14% 16% 19% 20% 18% 25% 24% 22% 29% 30% 0%10%20%30%40%50%20142015201620172018归母净利率 毛利率 净利率 房产销售毛利率 2.27 5.03 3.40 1.49 1.76 2.85 4.94 3.50 2.27 2.04 39.9% 11.8% 19.0% 58.4% 45.0% 0%10%20%30%40%50%60%70%0.01.02.03.04.05.06.020142015201620172018现金短债比 长短期债务比 净负债率 房企业绩之年报系列点评 5 数据来源：企业业绩公告、CRIC 战略：新业态多点开花，齐头幵进 2018年，招商蛇口继续深化其在房地产开发和港口生态圈上的影响力，同时也将目光放在了弼下的新兴产业形态，诸如房屋租赁、养老公寓和文创项目等板块，业务转型初见成效。 长租公寓方面，招商蛇口全面覆盖北京、上海、广州、南京、杭州、苏州、武汉、成都、重庆和香港等 13 个国内一线、核心二线城市，幵联合招商启航等多家公司设立投资基金，创新探索“房东+股东”的产融结合模式，力图解决长租公寓融资金额少、期限长、成本高的难题。全年新增20个项目，共计8085间，合计在全国布局长租公寓近 2.4 万间，管理规模总计约 98 万平方米，目标是三年布局10万间。目前已形成青年白领公寓——“壹栈”、 城市中产公寓——“壹间”、中高端服务式公寓——“壹棠”三大核心产品线，幵且实现了公寓智慧平台的全线上化服务。 养老健康产业上，招商蛇口以“养老、医院、康养小镇”三个维度积极布局“医养结合”的业务模式，广州及深圳的颐养中心纷纷落地。文创项目上，招商蛇口已在6个城市拥有8个意库项目，运营面积超过110万平方米，累计文创产业客户865个，累计产值超过800亿元。重庆弹子石老街开街、佛山 IPARK、南京燕子矶花园城等集中商业顺利开业；武汉网谷项目、南京紫金智谷也如期开园。