大浪淘尽始见金，沧海横流方显金茂本色

电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 1 所属行业 房地产 发布时间 2021年3月11日 中国金茂（00817.HK） 大浪淘尽始见金，沧海横流方显金茂本色 核心观点： 中国金茂出色的销售业绩得益于公司货值铺排的节奏与城市运营业务的逐渐成熟，然而中国金茂在发布规模增长喜讯后相继发布了盈利预警公告，预计2020年全年归母净利润同比下降幅度将在40%至50%之间。这不免让人忧心是否对金茂的未来发展不利。我们认为，利润大幅下降源自一次性解决高价项目，有利于未来实现盈利反弹。 一、集中推盘+品牌效应，城市运营助力企业突破两千亿 在对中国金茂的销售及投资进行分析后，我们认为2020年公司销售大幅上升的原因有两点：第一，集中推盘以及加大促销力度，后疫情时代品牌效应愈加明显，使得购房者优先选择口碑及质量优良的产品，助力金茂业绩迅速增长；第二，城市运营全国复制的模式进入业绩释放阶段，2020年上半年贡献215.0亿元的销售额，随着下半年项目的逐渐入市，比重预期持续增长。 二、地王隐患已除，长期发展优势凸显 在对公司的财务数据进行分析后，我们认为主要有两方面的隐患：第一，2016年至2017年金茂高歌猛进拿下多个地王项目，但随即便遭遇严厉的限价调控，售价无法达到预期，结转该类项目致使2019年及2020年毛利润有所下降；第二，作为央企，金茂的负债率相对其他国央企较高，这是由于城市运营项目周转相对一般住宅项目时间长，资金需求大导致的，结构性问题短时间并不能解决，但城市运营项目的业绩逐步结转后可提高公司盈利能力，债务结构也将有所改善。 相关研究： 2020年第四季度策略报告：房住不炒下行业空间仍在，锚定资源是未来竞争关键 20201026 2020年9月地产月报：多地出台调控政策，金九悄然来临，但成色稍显不足 20201006 2020年8月地产月报：土地供应与成交同环比均下行，“三道红线”短期抑制投资力度 20200906 2020H1年报综述：规则已定，房企的空间还有多大？ 20200911 月度数据点评：住宅成交连续两月正增长，土地成交创2020年新高（2020年1-6月） 20200716 2020年报综述：四类指标全面放缓，地产告别高增长时代 20200509 研究员 于小雨 rain_yxy（微信号） yuxiaoyu@ehconsulting.com.cn 姜晓刚 18516525402（微信号） jiangxiaogang@ehconsulting.com.cn 何志芳 18301781335（微信号） hezhifang@ehconsulting.com.cn 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 2 三、行业上升乏力，房企需尽快发展第二曲线 现今房地产行业进入“白银时代”，迫使企业寻求“第二曲线”，而中国金茂的城市运营业务就是其在疫情期间还能逆势增长的“第二曲线”，金茂的发展历程或可给予其他房企对于第二曲线的启示： 第一，企业需尽早发展“第二曲线”，否则第二曲线成长初期的大量资源投入将给企业带来较大负担；第二，尽快发展自己的拿地优势，否则高价项目不仅不会得到预期的回报，还将会拖累公司的成长；第三，保证财务健康，否则政策突变容易造成毁灭式打击。 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 3 历经了2020年的新冠疫情与多项监管政策，中国金茂业绩逆势上扬，直至年末收官，公司实现2311亿元的销售业绩，同比增长达43.7%，作为两千亿级别的房企，这样的增速十分可观。 中国金茂出色的销售业绩得益于公司货值铺排的节奏与城市运营业务的逐渐成熟，然而中国金茂在发布规模增长喜讯后相继发布了盈利预警公告，预计2020年全年归母净利润同比下降幅度将在40%至50%之间。这不免让人忧心是否对金茂的未来发展不利。我们认为，利润大幅下降源自一次性解决高价项目，有利于未来实现盈利反弹。 图表：2019年-2020年E50部分企业全口径销售额（亿元）及增速 序号 企业名称 2019年 2020年 同比变动 1 建发国际集团 507.8 907.7 78.8% 2 中国金茂 1608.1 2311.0 43.7% 3 绿城中国 2018.3 2892.2 43.3% 4 德信地产 450.8 635.3 40.9% 5 禹洲集团 751.1 1049.7 39.7% 6 越秀地产 730.0 980.0 34.2% 7 宝龙地产 610.4 811.1 32.9% 8 弘阳地产 653.7 865.0 32.3% 9 华发股份 922.7 1205.0 30.6% 10 龙光集团 1155.6 1497.0 29.5% 资料来源：亿翰智库、企业公告 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 4 目录 一、集中推盘+品牌效应，城市运营助力企业突破两千亿 ............................ 5 1、集中推盘加大促销，助力业绩快速增长 .................................... 5 2、城市运营进入业绩释放阶段，滚动开发保障资金稳定 ........................ 8 二、地王隐患已除，长期发展优势凸显 .......................................... 12 1、一次性计提减值，利好长远发展 ......................................... 12 2、双指标踩红线，明股实债需警惕 ......................................... 13 三、行业上升乏力，房企需尽快发展第二曲线 .................................... 15 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 5 一、集中推盘+品牌效应，城市运营助力企业突破两千亿 中国金茂是房地产行业中特色较为鲜明的房企之一，“金茂府”系列产品有较为优异的口碑，然本身定位较为高端，受众相对较窄，因此在规模发展上稍显滞后。2015年-2017年房地产行业飞速发展时，中国金茂的优势并不明显，不过公司于2018年业绩增速达到高点并突破千亿门槛，2020年突破两千亿，走出了逆势上扬的增长曲线。对中国金茂的销售及投资进行分析后，我们认为公司销售大幅上升的原因有两点：第一，集中推盘以及加大促销力度，后疫情时代品牌效应愈加明显，使得购房者优先选择口碑及质量优良的产品，助力金茂业绩迅速增长；第二，城市运营全国复制的模式进入业绩释放阶段，2020年上半年贡献215.0亿元的销售额，随着下半年项目的逐渐入市，全年贡献份额有望实现增长。 图表：2014年-2020年中国金茂销售额（亿元）及同比情况 资料来源：亿翰智库、企业公告 1、集中推盘加大促销，助力业绩快速增长 2020年前三月多数房企的销售遭受打击，中国金茂应对及时，将疫情影响降至最低。从各月销售情况来看，中国金茂2020年2月份受疫情影响较为严重，销售额同比下降达到69%，但在3月份单月销售金额便已恢复正增长，累计销售金额于4月份恢复至2019年同期水平。从同比变化来看，2020年除了1月、2月以及下半年的9月单月销售额同比较低外，其余月份销售额同比增幅均超30%以上，最终公司实现销售业绩的快速增长。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050010001500200025002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 6 图表：2020年中国金茂各月销售额（亿元）及同比情况 资料来源：亿翰智库、企业公告 我们认为，金茂的销售额恢复如此之快，主要有两点原因： 第一，加大推盘数量。中国金茂在6月及12月有两个明显的集中推盘阶段，单月销售金额分别为376亿元及308亿元，总可售货源较2019年上升32.3%至3035亿元。从可售货源的分布情况来看，2020年中国金茂的可售货源集中于核心二线城市，占比较2019年上升4个百分点至37%。与普通二线城市相比，核心二线城市的房地产市场基本面较好，项目对标客户群相对较多，如开盘项目较多的南京、武汉、杭州等，城市居民的消费能力高，与公司产品定位相匹配，有利于项目的去化，典型如南京的扬子江金茂悦项目，总建筑面积高达23.0万平米，2020年6月19日二期首开，推出176套房源当日售罄，中签率仅1.7%，9月23日加推204套房源，亦于当日售罄。 图表：2019年及2020年中国金茂可售货源（亿元）分能级城市情况 注：内环为2019年，外环为2020年 资料来源：亿翰智库、企业公告 -100%-50%0%50%100%150%200%0501001502002503003504001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月销售金额金额同比27%33%31%9%26%37%24%13%一线核心二线普通二线三四线 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 7 第二，加大促销力度。2020年上半年，金茂旗下的小程序“金茂粉”上线，线上认购达1837套，成交金额达32.9亿元；此外还展开直播营销，全国直播场次共计1405场，其中CEO亲自参与直播，总观看量100w+，直播实现总认购149套。从2020年金茂各月销售均价的变化来看，前10月销售均价整体低于2019年同期水平，典型如2020年6月23日开盘的扬子江金茂悦项目，均价仅为31800元/平米，低于2019年5月6日开盘的鱼嘴金茂悦项目，差额达8000元/平米，且从地理位置来看扬子江金茂悦更靠近中心城区。一方面，上半年受疫情影响，房企多采用促销降价等方式促进项目去化；另一方面房企不会甘心将大量优质项目打折出售，因此推出的部分定价本身偏低的项目。到了下半年疫情影响消退，加上三道红线收紧房企融资，公司便将一些优质项目推出促进销售回款，增强现金回流，销售均价才得以上涨，11月及12月销售均价均高于25000元/平米，典型如12月18日开盘的上海映虹桥项目及12月26日开盘的南京河西金茂府，销售均价都达到52000元/平米。总体上2020年中国金茂的年度销售均价为20468元/平米，较2019年的21486元/平米下降4.7%，很大程度上是公司采取降价促销导致。 图表：2019年及