投资价值分析报告：聚焦“精煤战略”，关注长期回报

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月3日 平煤股份（601666.SH） 煤炭开采 聚焦“精煤战略”，关注长期回报 ——平煤股份（601666.SH）投资价值分析报告 公司深度 ◆河南焦煤龙头，铁路直达华中客户。平煤股份是河南省焦煤龙头企业，主产区配套铁路外运线路，具有运输成本优势。公司作为中南地区最大炼焦煤生产基地，与武钢等大型下游客户具有长期战略合作关系，具有一定区域市场定价能力。其中炼焦煤主要供应平煤神马集团、武汉钢铁等大型国营企业；动力煤主要销往华中、华东地区各大电厂。 ◆煤矿产能趋于稳定，瓦斯治理保障生产安全。公司煤矿产能趋于稳定，部分矿井可能具有资源接替需求。基于生产安全及资源禀赋，公司正在加大瓦斯（煤层气）抽采及利用力度，2018年实现瓦斯抽采1.58 亿立方米，保护层开采面积120万平米，瓦斯利用 2887万立方米，未来开发利用规模有望逐步扩大。 ◆“精煤战略”优化产品结构，盈利水平有效提升。前五大客户占销售总额70%以上，核心客户平煤神马集团、武钢集团煤炭需求以炼焦精煤为主。为了适应下游市场需求和煤矿资源情况，公司调整产品结构，增加高附加值的炼焦精煤产量。2019年公司精煤销量1046万吨，同比提升16.4%，精煤销量占公司商品煤总销量较上年提高3个百分点。从价格上来看，精煤相较混煤、其他洗煤价格更高，产品结构调整后有利于增加公司整体盈利水平。 ◆管理层信心显著，股息率值得关注。截至2020年3月，公司回购、控股股东增持股份0.67/0.2亿股，占总股本2.83%/0.85%，并且未来6个月内将继续择机增持公司股份, 累计增持金额1-5亿元，体现了管理层对公司未来发展的信心。2020年2月29日公司发布《2019-21年股东分红回报规划》， 分红率不低于60%且每股派息不低于 0.25 元。若以4月1日收盘价和0.25元/股现金股利计算，股息率为6.0%。 ◆盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021净利润分别为11.8/11.5/11.9亿元，对应EPS分别为0.50/0.49/0.51元。当前股价对应PE分别为8.3/8.5/8.2。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司 2020年9倍PE，对应目标价4.41元。首次覆盖，给予“增持”评级。  ◆风险提示：安监政策可能导致部分矿井减产；湖北疫情对黑色产业链上游形成挤压。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 20,742 20,153 20,651 20,781 20,858 营业收入增长率 40.98% -2.84% 2.47% 0.63% 0.37% 净利润（百万元） 1,377 715 1,180 1,152 1,193 净利润增长率 82.81% -48.06% 65.04% -2.36% 3.48% EPS（元） 0.58 0.30 0.50 0.49 0.51 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.50% 5.56% 8.40% 7.84% 7.77% P/E 7.1 13.7 8.3 8.5 8.2 P/B 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年4月1日 增持（首次） 当前价/目标价：4.15/4.41元 分析师 菅成广 (执业证书编号：S0930519080002) 021-52523799 jiancg@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 23.28 总市值(亿元)：102.65 一年最低/最高(元)：3.52/4.82 近3月换手率：61.33% 股价表现(一年) -20%-10%0%10%20%03-1906-1908-1911-19平煤股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 19.18 13.44 2.70 绝对 12.46 3.15 -4.82 资料来源：Wind 相关研报 繁荣之下的隐忧——煤矿“事故周期”研究 ····································· 2019-02-28 2020-04-03 平煤股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 关键假设 公司核心业务为煤炭开采，我们对于煤炭板块业务的关键假设如下：考虑公司煤矿产能核减进度以及在建煤矿项目，2019-2021年原煤产量预计维持稳定，分别为2832/2850/2850万吨。“精煤战略”持续推进，商品煤产品结构中高附加值炼焦精煤占比提升，从而拉动商品煤平均销售价格，假设2019-2021销售均价分别为716/720/723元/吨，吨煤生产成本保持稳定。 我们区别于市场的观点 2020 年以来疫情对世界经济造成了剧烈冲击，为了对冲经济下行压力，各国经济体纷纷进入新一轮宽松周期，利率持续下行。在全社会回报率边际下行的预期下，经营波动较小、现金流稳定、分红率稳定、股息率较高的“类债券”股票对市场资金尤其是风险偏好较低、对回报率要求不高的资金的吸引力在逐步增强。市场认为煤炭作为周期品不适合价值投资，因而对高股息煤炭标的难以下手。我们认为疫情冲击为煤炭股带来绝佳买点，绝对收益特征显著，适合“高股息”投资策略。根据4月1日收盘价计算，公司股息率高达6.0%。 2019年炼焦精煤销量大幅增长，提升公司盈利水平。市场没有充分认识到公司“精煤产略”必要性和持续性，我们认为其符合煤矿资源禀赋、下游大客户需求、产品定价策略，有利于公司的长期稳定发展。2020年初以来回购、增持事件以及2019-21年股东分红回报规划，彰显了管理层对未来的信心和对股东回报的重视。 股价上涨的催化因素 国债收益率降低；炼焦煤价格上涨；公司炼焦精煤产量提升。 估值与目标价 我们预计公司2019-2021净利润分别为11.8/11.5/11.9亿元，对应EPS分别为0.50/0.49/0.51元。当前股价对应PE分别为8.3/8.5/8.2。公司是中南地区最大煤炭生产基地，与武钢等大型下游客户具有长期产略合作关系，具有较强区域市场定价能力。随着“精煤战略”的有效推进商品煤综合售价有望持续提升，同时分红政策有利于提升股东回报。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司 2020年9倍PE，对应目标价4.41元。首次覆盖，给予“增持”评级。 万得资讯 mNxPoMnRnQsOqOrRtOmMtQ6MbP8OoMmMnPpPiNpPnRlOpPtPbRmMwPvPtRnMwMrQqQ2020-04-03 平煤股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 河南焦煤龙头，铁路直达华中客户 ............................................................................................ 5 2、 煤矿产能趋于稳定，瓦斯治理保障生产安全 ............................................................................. 6 2.1、 部分矿井可能面临资源枯竭问题 ............................................................................................................. 6 2.2、 公司加大矿井瓦斯治理及综合利用投入 .................................................................................................. 8 3、 “精煤战略”改善公司盈利水平 ............................................................................................. 11 3.1、 前五大客户销售占比高达70% .............................................................................................................. 11 3.2、 基于客户结构，公司提出精煤战略 ....................................................................................................... 12 4、 集团煤矿产能已基本实现证券化 ............................................................................................. 13 4.1、 上市公司煤矿产能占集团的85% .......................................................................................................... 13 4.2、 焦化资产改造升级提升焦煤需求 ........................................................................................................... 14 5、 管理层信心显著，股息率值得关注 .......................................................................................... 16 5.1、 回购、增持彰显未来发展信心 .............................................................................................................. 16 5.2、 现金分红属性大幅提升 ......................................................................................................................... 16 6、 盈利预测 ................................................................................................................................. 16 7、 估值水平与投资评级 ............................................................................................................... 17 7.1、 相对估值 ............................................................................................................................................... 17 7.2、 绝对估值 ...............................................................................................................................................