今年6月以来，OPEC+持续加码减产，同期油价上涨近3成。
布伦特原油价格由5月底73美元/桶上涨至目前94美元/桶左右，涨幅高达28.4%。
问题来了，本轮油价上涨全赖OPEC+吗？
申万宏源屠强等分析师在9月17日的报告中指出，供给偏紧仅是油价飙升的原因之一，海外衰退预期转弱影响更大。
分析师表示：
2022年底至2023年上半年，原油供给由多于需求转为少于需求，但油价却持续下跌，为近十年来首次出现，类似2008年金融危机时，主要反映的是海外衰退预期对油价的压制。
相应的，美国Q2经济超预期后，下半年海外衰退预期转弱也推动油价向供给偏紧对应的水平回归。
原油需求：服务消费仍将推动原油需求回升
报告指出，后续美国商品需求由高位回落，但这无碍原油需求回升，主因服务需求影响更大（占比74%）:
分终端需求来看，原油中下游制品极其广泛，既包括汽油、柴油等满足出行需求的主要石油制品，又包括纺织服装、医药等满足居民商品需求的产品，但相较而言，主要以用于服务消费（占比74%）为主，商品消费（占比26%）为辅。且原油需求增速的变动也主要由服务消费贡献。
报告还指出，疫情以来全球原油需求持续与过热的商品消费背离，原因是：
疫情前二十年全球商品消费与原油需求增速整体对应，并不说明商品消费影响原油需求，而是彼时服务消费需求与商品消费走势基本一致，因而服务消费驱动的原油需求走势也与商品消费近似。
而在疫情以来，全球服务消费与商品消费明显分化，因而全球原油需求增速也与商品消费增速出现史上首次背离，前者更多绑定离疫情前还有较大恢复空间的全球服务消费。
展望后续，分析师认为：
1）替代效应仍将推动服务消费回升，小幅支撑原油需求。
目前，全球服务消费表现离疫情前水平仍有差距，服务消费仍有恢复空间。
此外，疫情期间商品替代服务的替代效应当前对应扭转，也将推动服务消费恢复。
疫情期间，由于社交隔离限制、以及居民居家诉求，全球居民消费结构中均出现商品消费替代服务的情况，表现为商品消费占比明显提升、服务消费需求占比明显回落。
但伴随疫情形势逐步缓和，商品消费重新逐步被服务消费替代，目前美国消费中服务 占比由59.4%回升至62%，但离疫情前（64%）水平、和按历史趋势外推水平（63%） 相比仍有差距。
2）实际收入回升等收入效应也将保障服务消费恢复。
美国居民实际收入受财政减免税费而回升，超额储蓄规模仍大。
原油供给：偏紧格局或持续至24Q1
分析师认为，原油市场供给偏紧格局或持续至24Q1，原因有：
1）原油寡头锚定需求“相机抉择”，今年加码减产也反映这一逻辑。
历史上国际油价波动如此之大，在于原油寡头的产量策略永远是加剧波动（需求与供给反向）、而不是平抑波动（需求与供给同向），原油需求恢复时减产，原油需求回落时增产。
OPEC国家经济增长高度依赖石油业，从而其供给竞争的最终目标是追求长期利益的最大化，而原油供给高度集中格局=放大供给波动特征，逐步形成针对全球原油需求环境的“相机抉择”模式。
2021年以来全球原油需求恢复（服务消费驱动），OPEC却持续采取偏紧的减产操作，今年更是连续加码减产，也是反映“需求恢复紧供给”的“相机抉择”规律。
2）美国产量恢复偏慢+沙特财政收入走低，强化OPEC减产动机。
美国原油产量恢复速度持续慢于其他非OPEC+国家，沙特面临的来自美国的份额竞争压力较小，同时沙特财政收入增速23Q2转负，有提升油价的诉求。
3）美国主动减少原油出口，也加剧全球原油供给偏紧与美强欧弱格局。
本轮全球原油库存大幅下滑过程中，美国原油库存并未大幅下滑，主因今年3月以来美国在产量恢复偏慢的同时，额外减少原油出口，以维持国内供给稳定、缓和通胀压力，同期美国工业生产持续强于欧洲。
作为能源的净进口经济体，欧盟的工业生产高度依赖原油与天然气进口，而在俄乌冲突之后，欧洲更多从美国进口能源。
但今年3月以来，伴随美国自身“控通胀”诉求的强化、单边减少原油出口，也相应导致欧盟等非美经济体能源供给偏紧的压力强化，进而对工业生产形成冲击。
从3月以来，美国制造业PMI虽有波动、但中枢基本持平于48.5左右，但欧盟制造业PMI同期却由47.3下滑至43.4。
4）美国与中东原油钻机数已在回落，原油供给仍将偏紧。
年内OPEC+持续减产，钻机数显示美国原油产量后续恢复或受阻，四季度原油供给相对需求仍将偏紧。
虽然明年初沙特自愿额外减产将结束，但“相机抉择”模式下不排除再度延期可能，同时据6月OPEC+减产协议安排，其他OPEC+国家明年初开始将增量减产139.3万桶/日，因而24Q1原油供给也将继续偏紧，测算供给缺口为202万桶/日。
油价展望：短期有“破百”基础，受预期扰动
分析师在报告中写道：
展望年内，原油需求回升、OPEC“相机抉择”加码减产、美国产量恢复或受阻过程中，四季度原油供给缺口或扩大至325万桶 /日，对应油价有“破百”风险。
但本轮主导油价更多为预期传导，考虑到年内美联储仍会有一次加息，若至四季度海外衰退预期强化，则油价可能并不会突破“100”，而是在95美元/桶附近。
展望2024年，24Q2后油价或加快回落。本轮OPEC在需求回升过程中紧供给的模式与历史存在一点不同，也即目前OPEC原油份额极低，意味着OPEC并不会持续维持供给紧平衡策略。
疫情以来，因其他零散产油国（全球加总45%）增产的缘故，OPEC原油份额目前已下滑至27.3%，明显低于疫情前30%以上的水平。
而全球原油需求增速回升的过程或持续至24Q2，明年下半年需求或开始走弱。意味着OPEC紧供给或持续至2024年上半年，但2024年下半年或在需求走弱、份额极低过程中转向增产，尤其是在美国潜在增产动机回升的可能下。
供求关系来看，油价2014年上半年或在85-90美元/桶高位，下半年加快回落至80美元/桶以下。但明年美国超额储蓄消耗完毕后，海外衰退预期升温或导致油价加快下行过程提前至明年二季度。
潜在影响：强化美联储加息预期、美元高位与国内通胀上行趋势
最后，报告指出了短期国际油价上行所带来的潜在影响：
影响一：加剧美国CPI上行风险与强化利率高位。
全球油价上行不但影响美国能源通胀，还对美国核心通胀进行渗透。意味着美联储利率政策或“更高、更久”，年内或仍有一次加息。
影响二：强化“美强欧弱”格局，利好美元指数。
若美国政府短期仍将“控通胀”视为重要话题，而美国页岩油增产偏慢，则会导致美国原油出口继续相对于产量减少，加剧除美国外其他国家原油供给偏紧的局面。进一步强化“美强欧弱”格局与美元高位。
影响三：强化国内PPI、CPI上行趋势。
国际油价传导石化产业链PPI，进而影响整体PPI，预计PPI同比年内逐步回升，上行过程也同油价持续至24Q2。
CPI方面，本轮PPI上行将支撑消费品CPI，CPI上行过程或也持续至24Q2。
报告维持2023年PPI同比预测-2.8%附近的判断不变，初步预计2024年PPI同比回升至0.5%的正增长；维持2023年整体CPI同比0.4%左右的判断不变，2024年初步预测为1.0%。
本文观点来自申万宏源证券研报《本轮油价会升破“100”吗？》，分析师：
屠强 A0230521070002
王茂宇 A0230521120001
王胜 A0230511060001
