来源：文涛宏观债券研究
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内容提要
供给端：3月生产超预期回升、Q1经济负增长。3月工业增加值同比下降1.1%，好于市场平均预期（-5.2%）。3月服务业生产同比下降9.1%，相比1-2月的-13%有所好转。Q1实际GDP同比下降6.8%，低于市场平均预期（-4.6%）但接近我们的预期（-7%）。
展望未来一段时间，Q2的外需回落可能不利于出口和相关行业工业生产增长，但服务业（第三产业）产出更多属于非贸易品、且海外疫情和旅行限制还可能使Q2中国的服务业贸易逆差收窄，因此我们认为随着人际隔离的逐步放松，Q2第三产业增加值仍存在较大回升空间，或从供给端支持Q2经济继续环比改善。在Q1经济降幅既定，Q2外需承压的情况下，我们认为全年3%的经济增速有可能实现、但并不容易达到。稳就业压力可能贯穿全年。在就业承压、经济减速的情况下，全年看居民工薪收入增长可能较为缓慢，进而拖累居民可支配收入与消费支出增长。
需求端：内需降幅收窄，未来仍有改善空间。3月份，全国固定资产投资（不含农户）同比下降16.4%。分领域看， 基础设施投资同比下降19.7%，制造业投资下降25.2%，房地产开发投资下降7.7%。3月社会消费品零售总额同比下降15.8%，实际增速-18.1%。
考虑到货币信贷的放量扩张，融资并不构成未来内需回升的制约。随着复工复产的持续推进和既定稳增长政策的落实，一季度两位数负增长的基建投资未来有望降幅收窄甚至增速转正。房地产投资增长的瓶颈可能在销售端，考虑到购房属于资本性支出，不会因疫情的短期冲击而完全消失，信贷和流动性宽松也有利于房地产销售增长，预计一季度大幅负增长的商品房销售面积或可继续修复，从而在资金来源端支持房地产投资增长。工业增加值的超预期修复有利于提高产能利用率，从而支持制造业投资，但考虑到工业品通缩预期较强、制约工业企业盈利预期改善，预计二季度制造业投资仍可能持续低位负增长，增速回升较慢。消费方面，防疫管控的逐步放松可以使部分消费支出恢复，但考虑到就业和可支配收入增长的压力，未来消费修复的节奏或相对缓慢、力度相对有限。考虑到内需各分项未来修复的不同步性，叠加外需和出口的回落压力，我们认为Q2经济增长仍有可能低于6%左右的潜在增速。预计Q2经济增速在3%-4%，但即使经济增速达到预期区间上限，全年经济增长“保3%”仍有难度。
文章来源
证券研究报告名称：《 经济已筑底，环比将改善 ——2020年3月宏观经济数据点评 》
对外发布时间：2020年4月17日
黄文涛
huangwentao@csc.com.cn
执业证书编号：S1440510120015
徐灼
xuzhuo@csc.com.cn
执业证书编号：S1440519090004
证券研究报告名称：《 经济已筑底，环比将改善 ——2020年3月宏观经济数据点评 》
对外发布时间：2020年4月17日
报告发布机构中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黄文涛，执业证书编号：S1440510120015
徐灼，执业证书编号：S1440519090004
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