作者｜郭文苑
编辑｜白静
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近日，新乡投资集团有限公司（以下简称新乡投资）发布“2022年度第一期短期融资券募集说明书”，说明书显示，融资券注册总额度为10亿元，本次发行金额上限为5亿元。对于此次发行目的，城市金融报记者致电新乡投资，办公室工作人员以工作忙和不是负责人为由，未进行回复。不过，记者注意到，新乡投资一直存在较大的资本支出压力。截至 2022年3月底，公司主要在建自营项目待投资规模55.66亿元；主要拟建自营项目计划总投资额63.47亿元。同期末，公司在建保障性住房建设项目待投资规模4.55亿元；主要拟建保障性住房建设项目计划总投资6.38亿元。公司主要在建及拟建工程项目未来投资规模大，存在一定的资本支出压力。
此外，公司在有息负债方面的风险也有所放大。同时，公司在现金流上存在一定不足。2022年1月至6月，新乡投资经营性现金流量净额为2728.41万元，上年同期为8698.5万元，同比下降5970.09万元，降幅68.63%。募集说明书认为，主要由于收到其他与经营活动有关的现金减少，同时购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。
01
有息负债风险高
记者注意到，新乡投资的债务负担在加重，有息负债较高的风险。近年来公司负债规模总体呈增长趋势，近三年及一期末，公司负债总额分别为131.亿元、171.4亿元、202.9亿和2212.4亿万元，负债规模增加将会增加公司的偿债压力。截至2022 年3月末，发行人的短期借款余额12.9亿元，一年内到期的非流动负债余额18.8亿元，长期借款余额53.6亿元，应付债券余额64.2亿元，长期应付款中的有息部分15.5亿元，有息债务总额共计165.2亿元。作为新乡市内主要的城市基础设施建设投融资主体，新乡投资承担着新乡市大部分的保障房建设和基础设施建设的重要任务，募集书显示，预计未来几年公司投资规模和债务融资规模仍将保持较高水平。如果公司无法有效控制债务规模，将对公司的偿债能力带来较大的压力。
尤其是在短期负债方面，新乡投资也存在难题。近三年及一期末，新乡投资的发行人流动比率分别为3.15、3.5、3.52及3.31，速动比率分别为1.5、1.61、1.66及1.62。整体呈先升后降态势，短期偿债能力有所提升。截至 2022 年 3 月末，发行人短期有息债务余额31.8元。对此，募集说明书认为，虽然发行人已对短期债务的偿还方式和资金来源作出了安排，但由于受到市场环境、融资条件、销售资金回笼以及信贷政策等因素的影响，如果未来公司在经营活动和外部融资中无法产生和获得足够的现金流入，可能面临短期偿债能力不足的风险。
值得注意的是，新乡投资在未来资本性支出存在较大的风险。公开资料显示，新乡投资是河南省新乡市市政工程的投资运营主体。截至2022年3月末，发行人主要在建项目有城市基础设施建设工程、棚户区和保障房工程、产业园建设等项目。发行人需为上述项目筹集资本金，对发行人的未来资本管理带来一定压力，公司未来仍面临资本性支出较大的风险。
采访中，有业内人士告诉记者，城投在面临资本支出的压力同时，要注意应收账款问题，否则将会加大公司的资本支出压力。但是，新乡投资在应收账款方面同样存在一定的压力。
近三年及一期末，新乡投资应收账款分别为13.6亿元、14.8亿元、20.8亿元和20.8亿元，其他应收款分别为27.5亿元、32.7亿元、22.7亿元和26.5亿元，合计占总资产的比重分别为16.03%、15.68%、13.09%和13.84%。截至 2021 年末，公司前五大应收账款客户金额为20.2亿元，占应收账款总额的比例为95.33%，主要为应收政府及事业单位的工程项目建设往来款项；公司前五大客户其他应收款金额为13.9亿元，占其他应收款总额的比例为61.34%，主要系与政府机关及国有企事业单位之间的往来款项，及因收购中威电子股权事项产生的保证金。公司应收款项的客户分布较为集中，虽然公司已经在期末按照相应款项类别充足计提了减值准备，但若政府及事业单位不能按时偿还其所欠款项，发行人仍然存在应收款项无法及时回收的风险。此外，截至2022年3月末，发行人非经营性其他应收款为3.7亿元，主要系发行人在新乡市政府的主导下对当地企业进行扶持所形成的往来款，非经营性其他应收款的收回与债务人的经营情况高度相关，目前部分债务人已存在失信情况，发行人正通过法律手段等途径进行催收。本次债券存续期内，如果其他相关欠款应收对象经营情况恶化，导致应收款项出现坏账，将对发行人财务情况产生不利影响。
02
现金流不足压vs投资承压
募集说明书认为，如在本次债券存续期内，公司经营活动现金流发生重大不利波动，公司的偿债能力可能受到一定影响。
值得注意的是，新乡投资经营活动现金流入对收到其他与经营活动有关的现金流入依赖度较高的风险。近三年及一期末，新乡投资经营活动产生的现金流入分别为30.7亿元、24.9亿元、19.8亿元和7.4亿元，其中，收到其他与经营活动有关的现金分别为24.3亿元、19.4亿元、13.2亿元和5.6亿元，占经营活动现金流入的比例分别为79.09%、78.23%、67.06%和76.39%。发行人作为新乡市内重要的市级投融资运营主体，在政策和资金方面得到了市政府的有力支持，报告期内，公司的经营活动现金流入对收到其他与经营活动有关的现金流入依赖度较高，符合行业特点、公司自身特点及其所处经营环境、发展阶段特点，不会对本次债券的偿付能力产生实质性重大不利影响。如果发行人政府财政性资金占比持续较大，将可能影响公司的业务发展，公司可能面临经营活动现金流入对收到其他与经营活动有关的现金流入依赖度较高的风险。
同时，公司投资活动产生的现金净流出压力较大的风险。最近三年及一期，发行人投资活动产生的净现金流分别为-40.4亿元、-38.7亿元、-10.9亿元和-6571.74万元，呈持续大额净流出状态，主要为构建资产（如铁路项目）及开展股权投资，未来将以特许经营、获得股息红利等方式实现投资收益。股权投资以及其他形式的投资活动将造成投资活动产生的现金流出较大的风险，如果发行人不能很好地安排各项投资的资金投入，或者对外投资不能按照约定取得相应回报，将在中短期内对公司的财务产生较大压力，带来一定偿付风险。
此外，新乡投资自身“造血”能力也存在差距。募集说明书认为，公司净利润对政府补助依赖较高风险。近三年及一期，发行人获得的政府补助分别为2936.63万元、1.1亿元、6365.8万元和0.00万元，占当期发行人净利润的比重分别为100.14%、387.88%、183.49%和0.00%，净利润对政府补助的依赖度较高。若未来发行人、获得的政府补助金额出现波动，会对发行人的净利润产生较大影响。
同时，新乡投资可用授信额度不足风险。截至2022年3月末，发行人获得主要贷款银行授信额度合计82.16亿元，尚未使用的授信额度为10.81亿元，未使用额度占授信总额度的13.16%。发行人近年来逐渐通过债务融资工具直接在市场上融资，以降低对银行贷款的依赖程度。但是若未来发行人剩余授信额度仍维持在较低水平，则可能对发行人融资及偿债能力产生一定影响。
值得注意的是，截至2022年3月末，新乡投资对外担保（不含发行人与子公司之间的担保）余额为14.5亿元，占2022年3月末净资产的比例为11.25%。被担保公司主要为新乡市内国有企业或发行人原参股公司。其中，发行人为新乡市新银新材料有限公司提供担保2.7亿元，该企业目前为民营企业。虽然目前被担保公司经营状况良好，总体风险可控，但是仍不排除未来被担保公司出现经营困难、无法偿还发行人担保的债务，从而导致发行人代偿债务的风险。
记者注意到，新乡投资在对外投资商亦存在压力。2021年至今，发行人子公司新乡市新投产业并购投资基金合伙企业（有限合伙）获得了杭州中威电子股份有限公司（下文简称为“中威电子”）（300270.SZ）的部分表决权及股权，成为中威电子的股东。截至2021年末，发行人及子公司累计向中威电子第一大股东石旭刚支付股价转让款及保证新乡投资集团有限公司2022年度第一期短期融资券募集说明书金6.77亿元。2022年3月15日中威电子发布公告，深圳证券交易所决定终止对公司申请向特定对象发行股票的审核。对此，募集说明书认为，截至本募集说明书签署之日，发行人尚已经将中威电子纳入合并报表范围之内，该事项的最新进展对发行人的财务情况未造成影响，发行人已经取得中威电子的控股权。若发行人对中威电子的投资不能取得一定回报，或中威电子出现较大亏损，将对发行人的商誉以及净利润产生一定影响，对公司的财务产生较大压力，带来一定偿付风险。
此外，公司在基金投资方面，还存在无法按照约定取得收益的风险。此外，新乡投资通过新乡市新型城镇化发展基金（有限合伙）对部分项目进行投资，截至 2021 年末余额为11.48亿元。若后续被投资项目无法按照合同约定正常回款，将对发行人的净利润与现金流产生一定影响，可能对发行人融资及偿债能力产生一定影响。
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